加密货币清算危机：2025年10月事件揭示自动减仓机制的双刃剑角色

2025年10月10日至11日，加密货币市场经历了一场规模空前的清算风暴。据不同数据来源估算，清算规模达到190亿至400亿美元之间。这一事件将自动减仓（ADL）从一个鲜为人知的技术机制推到了数百万交易者面前，成为他们不得不面对的残酷现实。

什么是自动减仓（ADL）？

自动减仓（ADL）是杠杆交易系统中的一种偿付能力保护机制。当某些交易者的头寸因抵押不足而无法通过正常市场机制清算并可能产生坏账时，ADL会强制平仓对立方盈利的头寸以吸收损失。可以将其理解为一个三层瀑布机制：

第一层 - 市场清算：当仓位突破维持保证金要求时，交易所尝试通过订单簿进行平仓。如果平仓价格优于破产价，剩余资金将转入保险基金。

第二层 - 保险基金：当市场清算会导致坏账时，保险基金会吸收损失。这些资金来源于交易所贡献和盈利清算积累的盈余。

第三层 - 自动减仓：当保险基金不足以覆盖损失时，系统会识别对立方盈利的头寸并强制平仓，以维持平台偿付能力。

主要交易所的ADL排名公式

各交易所根据自身风险管理理念调整了ADL公式，以下是实际使用的几种主要公式：

币安（Binance）

对于盈利头寸：

• ADL 排名 = 盈亏百分比（PNL%） × 有效杠杆

其中：

• PNL% = 未实现利润 / abs（持仓名义金额）

• 有效杠杆 = abs（持仓名义金额）/（账户余额 - 未实现亏损 + 未实现利润）

对于亏损头寸：

• ADL 排名 = 盈亏百分比（PNL%）/ 有效杠杆

Bybit

ADL 排名 = 杠杆盈亏

其中：

• 杠杆盈亏（盈利） = (标记价格 / 平均入场价格 - 1) × 杠杆

• 杠杆盈亏（亏损） = (标记价格 / 平均入场价格 - 1) / 杠杆

OKX

ADL 在以下三种情况下触发：

1. 快速消耗：保险基金在8小时内下降30%

2. 波动率阈值：保险基金 < 8小时平均值 - 最大值(30%, 50,000美元)

3. 流动性风险：由于市场深度不足导致保证金追缴无法执行

排名遵循标准公式，但触发条件会动态调整。

Hyperliquid

• ADL 排序指数 = (标记价格 / 入场价格) × (名义持仓量 / 账户总价值)

这一简洁的公式同时捕捉了盈利比率和头寸规模相对于账户总价值的比例。

所有公式的共同点

尽管存在差异，但所有ADL公式都遵循以下核心原则：

1. 利润放大：未实现利润百分比越高，ADL优先级越高

2. 杠杆倍增：有效杠杆越高，排名显著上升

3. 方向分离：多头和空头头寸独立排序

4. 优先盈利：只有在所有盈利头寸耗尽后才选择亏损头寸

这些细微的差别反映了每个交易所的风险管理理念。币安对有效杠杆的详细计算考虑了账户的整体状态；Hyperliquid基于比率的方法在数学上非常优雅；OKX的多触发系统则更加复杂，超越了简单的资金耗尽。

中心化交易所（CEX）与去中心化交易所（DEX）：两种截然不同的ADL方法

中心化交易所和去中心化交易所之间的ADL实施方式揭示了深刻的理念差异。

中心化交易所的ADL：黑箱操作

中心化交易所以最小透明度实施ADL，从而在交易者行为中产生了“不确定性溢价”：

• 不透明的触发因素：保险基金水平和耗尽阈值严格保密

• 内部执行：ADL发生在私有撮合引擎内，没有外部可见性

• 有限的报告：事件发生后仅发布选择性的、通常经过净化的数据

• 自由裁量应用：人为干预可修改规则，且无需通知或披露

这种不透明在2025年10月引发了恐慌，交易者无法评估实际风险，导致提前平仓，加剧了连锁反应。

去中心化交易所的ADL：透明度是把双刃剑

去中心化交易所通过智能合约实施ADL，实现完整但缺乏弹性的透明度：

• 公开参数：所有触发条件和排名公式在代码中可见

• 实时可见性：每个ADL事件不可篡改地记录在区块链上

• 不可更改的规则：智能合约无需人工干预即可执行

• 可验证的公平性：任何人都可审计ADL是否严格遵循既定规则

Hyperliquid在10月的表现体现了这种方法的优点和局限性。其透明度虽为分析提供了丰富数据，但也暴露了系统的残酷性——智能合约无法识别何时会摧毁精心构建的对冲投资组合。

ADL的优缺点

通过对数千起ADL事件的分析，我们可以得出以下细致入微的见解：

支持ADL的理由：

• 防止交易所破产

• 维护市场完整性

• 提供风险透明度

• 优化退出时机

反对ADL的理由：

• 惩罚成功

• 破坏投资组合对冲

• 时间盲点操作

• 将私人损失社会化

ADL在10月崩盘中起到了帮助还是伤害作用？

数据分析表明，ADL既是救星也是毁灭者。它帮助大多数空头在市场底部附近获利，却也摧毁了许多对冲策略，导致恶性循环。

设计更好的ADL

结合此次崩盘经验，我们提出以下改进ADL系统的建议：

• 具有时间延迟的渐进式ADL

• 做市商义务

• 动态保险要求

• 投资组合感知型ADL

• 混合透明度模型

总之，ADL并非完美的解决方案，而是反映市场结构性问题的一面镜子。建立更健康的市场生态，才是减少ADL依赖的根本途径。