Circle IPO招股说明书深度解读：稳定币巨头的财务密码与行业风向

2025年4月1日，Circle Internet Financial正式向美国证券交易委员会（SEC）提交了S-1招股说明书，计划在纽约证券交易所上市，股票代码为“CRCL”。这家以USDC稳定币为核心的公司曾在2022年尝试通过SPAC上市未果，如今带着更加透明的财务数据和清晰的战略目标重返资本市场。Circle为何选择此时上市？其财务状况是否具备支撑条件？业务模式有何独特之处？对加密行业又将产生何种影响？本文将通过对招股说明书的深入剖析，逐一解答这些问题。

第一部分：Circle的财务画像

1.1 收入增长与利润下滑的矛盾

Circle的财务数据呈现出增长与压力并存的复杂局面。2024年，公司总收入和储备收入达到16.76亿美元，同比增长16%，较2023年的14.50亿美元稳步上升。然而，净收入却从2.68亿美元下降至1.56亿美元，跌幅高达42%。收入增长背后的主要驱动力是储备收入，但成本端的压力同样不容忽视。分布和交易成本从7.20亿美元增至10.11亿美元，增幅达40%，运营费用也从4.53亿美元上涨至4.92亿美元。这其中，Coinbase的收入分成协议成为重要影响因素，将在后文详细解析。

1.2 储备收入的秘密

储备收入是Circle的核心支柱，2024年达到16.61亿美元，占总收入的99%。这部分收入来源于管理USDC储备资产所产生的利息收益。USDC是一种与美元1:1挂钩的稳定币，每发行1 USDC，背后均有1美元支持。截至2025年3月，USDC流通量达到320亿美元，相应的储备资产被投资于低风险工具，其中85%由BlackRock的Circle Reserve Fund管理，其余10-20%以现金形式存放在全球系统重要性银行。

以2024年为例，假设平均储备规模为310亿美元，国债收益率按5.35%计算，年化利息约为16.59亿美元，与实际的16.61亿美元几乎吻合。然而，一个关键细节是，Circle需与Coinbase平分这笔收入。据Decrypt报道，Coinbase分走了50%，即8.305亿美元，导致Circle实际保留的收入大幅减少。此外，储备收入的稳定性还受到流通量和利率波动的影响，若未来美联储降息或USDC需求下降，可能带来潜在风险。

1.3 资产与流动性概况

Circle的资产结构注重流动性和透明度。85%的USDC储备投资于国债，10-20%为现金，存放于顶级银行，每月公开报告进一步增强了信任。然而，公司自身的现金和短期投资利息收入为负，2024年为-3471.2万美元，可能受管理费影响。尽管具体总资产和负债数据尚未完全披露，但储备管理的稳健性显而易见。Circle的财务基础扎实，但外部环境的变化仍需密切关注。

第二部分：Circle业务模式的解构

2.1 USDC的核心地位

Circle的业务以USDC为核心，这款稳定币在全球排名第二。根据CoinGecko数据，USDC流通量为601亿美元（可能因时间差与S-1中的320亿不同），市场份额约26%，仅次于USDT。它广泛应用于支付、跨境转账（市场规模150万亿美元）和去中心化金融（DeFi），利用区块链技术实现快速、低成本交易，优于传统SWIFT系统。

USDC的竞争优势在于合规性与透明度。它符合欧盟MiCA法规，并于2024年7月获得法国EMI许可，每月储备报告由审计机构验证，与非监管的USDT形成鲜明对比。收入来源中，99%来自储备利息（16.61亿美元），交易费和其他收入仅1516.9万美元，占比微小。这一模式表明，Circle更像是在“存钱生息”，而非主要依赖服务收费。

2.2 多元化的尝试

除了USDC，Circle还在开发数字钱包、跨链桥（连接不同区块链）和自研Layer 2公链，旨在提升USDC的使用场景和可扩展性。这些业务目前收入贡献有限，包含在1516.9万美元的其他收入中。尽管如此，它们代表了未来的增长潜力，但高投入的技术开发可能短期内加重成本负担。

2.3 与Coinbase的微妙关系

Circle与Coinbase的关系颇具戏剧性。两者曾共同创立Centre Consortium，管理USDC。2023年，Circle以2.1亿美元股票收购了Coinbase的股份，独掌Centre，但收入分成协议延续至今。Coinbase分走50%的储备收入，导致2024年分布成本高达10.11亿美元。这既是合作的遗产，也是利润的拖累，未来是否调整分成值得关注。

第三部分：上市的战略意图

3.1 资金与扩张

Circle的IPO旨在筹集资金，净额暂定为X百万美元（视发行价而定），部分用于支付RSU税款，剩余资金将投入运营资本、产品开发和潜在收购。USDC市场份额仅26%，远低于Tether的67%，Circle显然希望通过资金加速扩张，例如推进Layer 2公链和全球市场渗透。

3.2 应对监管与提升信誉

随着美国对稳定币监管的日益趋严，Circle将总部迁至美国并选择上市，主动接受SEC的披露要求。公开财务和储备数据不仅满足监管期待，还能增强机构信任。这种透明化策略在加密行业中尤为聪明，可能为Circle赢得更多传统金融合作伙伴。

3.3 股东与流动性

Circle的股权结构分为A类（1票/股）、B类（5票/股，上限30%）和C类（无投票权），创始人保留控制权。上市还将为早期投资者和员工提供流动性，二级市场交易（估值40-50亿美元）已显示需求。IPO既是融资手段，也是股东回报的平衡之举。

第四部分：对加密行业的启示

4.1 树立行业标杆

Circle的IPO为加密公司开辟了传统退出路径。过去，ICO和私募是主流，但风险高、流动性差。Circle通过IPO证明了公共市场的可行性，这可能增强风险投资（VC）的信心，吸引更多资金流入加密初创企业，推动行业发展。

4.2 创新玩法的可能性

如果Circle成功，其他公司可能效仿，例如通过SPAC或直接上市快速进入市场。股票代币化、在区块链上交易，或与DeFi结合（如用于借贷或staking），都是潜在的新玩法。这些模式可能模糊传统与加密金融的界限，为投资者带来新机会。

4.3 风险与挑战

然而，上市并非坦途。科技股市场近期低迷（纳斯达克2022年以来最差季度）可能压低定价，监管不确定性（如稳定币立法收紧）也构成威胁。Circle的成败将考验加密公司在传统市场的适应力。

结论

Circle的IPO展现了其财务实力（16.76亿收入）、业务野心（USDC+多元化）和行业抱负。储备收入是其命脉，但与Coinbase的分成和利率依赖是隐患。如果上市成功，Circle不仅能巩固稳定币市场地位，还可能为加密行业打开传统金融大门，带来资本和技术创新。从合规到退出路径，Circle的故事既是机遇的展示，也是风险的提醒。在加密与传统金融的交汇处，它的下一步值得期待。