资深交易员分析：以太坊的真实价值探讨

作者：Donovan Choy，Blockworks；编译：陶朱，金色财经

2017年，投资者John Pfeffer发表了一篇开创性的论文《（机构）投资者对加密资产的看法》，为加密货币作为长期投资的思考奠定了基础。Pfeffer认为，比特币可能成为主导的价值存储手段，预测其市值将在4.7至14.6万亿美元之间（每BTC 26万至80万美元）。他认为比特币之所以能够保持这一地位，在于它承担的技术风险最小。

关于以太坊，当前支持者们强调了以太坊在EVM生态系统中作为支付工具的作用及其通过EIP-1559实现的通缩效应，但这些因素是否足以让ETH成为一个有价值的价值存储手段尚不明确。Pfeffer指出，对于支付用途来说，用户可以在需要时将任何价值存储转换成所需的具体金额，就像零售商将银行存款换成现金一样。此外，他还提到，以太坊向权益证明过渡等扩展方案虽然有利于用户采纳，却不利于代币持有者的利益。

那么 ETH 值多少钱？

Pfeffer与Triton流动基金合作发布的新论文重新审视了这个问题。根据该研究，尽管以太坊是技术上的奇迹，但确定ETH的风险调整后上行潜力颇具挑战性。尝试用现金流模型来评估ETH的价值遇到了困难，因为以太坊协议和代币经济持续变化使得这种估值方法难以精确执行。即使假设发行量保持中立且平均增长率仅为5%，无论采用何种折现率，“如今作为4000亿美元的现金流资产，ETH似乎被严重高估。”

转向“货币溢价”理论同样面临障碍，因为USD而非ETH才是EVM生态内的主要记账单位。例如，以太坊最大的L2平台Base最近开始允许用户使用USDC而非ETH支付Gas费用。

即使考虑到ETH作为链上主要交易媒介的角色，按照“货币溢价”来合理化约4000亿美元的市值也被视为过于乐观。基于过去六个月的数据，估计以太坊链上的“GDP”大约只有28亿美元，这意味着当前估值高出实际经济活动水平约1000倍。

最后，文章指出，将ETH视作一种互联网原生商品或生产性链上资产可能是最有力的投资理由之一。不过，即使质押在DeFi中可以获得收益，但鉴于Lido提供的3%回报率相对于ETH本身波动性而言，并不足以将其定位为稳定的“互联网债券”。综上所述，目前看来，不论从哪个角度来看，要证明ETH是一个经过风险调整后的合理长期投资都是困难重重。相比之下，比特币仍被视为一个较为稳健的选择，有潜力发展成为非主权的价值储存手段。