抵押品危机暴露金融体系脆弱性——从美国区域银行事件透视全球经济风险

在2025年10月的金融市场中，美国一系列区域性银行事件接连爆发，揭示了信贷体系深处的裂痕。Zions Bancorporation（以下简称Zions）和Western Alliance Bancorporation（以下简称Western Alliance）的最新披露并非孤立事件，而是与First Brands、Tricolor等企业的类似问题交织，共同指向抵押品信任的崩塌。这不仅是欺诈标签所能掩盖的问题，更是嵌入宏观经济转折与货币紧缩背景下的系统性风险。

一. 抵押品问题的显现：从Zions和Western Alliance说起

10月16日，Zions和Western Alliance相继公布涉及Cantor投资基金的信贷问题，引发市场震动。Zions曾向Cantor II和Cantor IV基金提供循环信贷额度，用于商业房地产抵押贷款。这些贷款本应以第一优先权抵押品担保，但调查显示，许多票据已被转移至其他实体，部分已止赎或即将止赎。这导致Zions的信贷暴露无保障，潜在损失达5000万美元，并提起诉讼追讨逾6000万美元。 Western Alliance面临相似困境，其抵押安排中的资产被挪用，原本安全的信贷转为无担保。该行也提起诉讼，指控Cantor Group V LLC欺诈，但强调其抵押品覆盖义务，并维持2025年财务指引。

这些问题的根源可追溯至低利率时代的市场狂热。过去几年，银行急于达成交易，忽视尽职调查，将文件束之高阁，寄望于美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jay Powell）宣称的“完美经济”。然而，随着经济压力增大，困境基金为了生存开始双重质押或滥用抵押品。《华尔街日报》报道指出，这并非孤例，而是影子银行和私募信贷领域的普遍灰色地带。

类似问题早在9月便已显现。Tricolor Holdings因次级汽车贷款双重质押破产，仓库贷款人指控其欺诈，约40%活跃贷款车辆识别码无效，引发司法调查。 First Brands Group于9月29日申请第11章破产，债权人声称应收账款和库存被多次融资，缺失23亿美元，负债超100亿美元，影响多家国际银行。 摩根大通CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）于10月14日警告称，这些是“蟑螂”，一旦出现往往预示更多问题。

媒体常将其描述为“欺诈”，但本质是抵押品滥用。在欧元美元体系中，抵押品是流动性循环的核心。一旦信任瓦解，整个体系运转受阻，导致信贷紧缩。Zions等事件引发银行股暴跌，虽次日反弹，但膝跳反应反映投资者对更广泛风险的焦虑。

二. 宏观经济背景：从“忘记增长”到“记住衰退”

抵押品危机嵌入全球宏观转折。2023年的银行危机（SVB倒闭、Credit Suisse事件）虽被主流淡化，但市场记忆犹新。债券市场的信号已经发出：德国收益率曲线、美债走势均反映长期后果。

当前经济正向Beveridge曲线平坦部分过渡。10月14日，鲍威尔在演讲中指出，就业市场疲软，低招聘、低解雇趋势持续，失业风险上升。 Beveridge曲线描绘失业率与职位空缺率的关系：平坦化时预示经济衰退。7月非农报告负面，8月以来数据疲软，企业从“忘记招聘”转向“记住解雇”。这不仅影响消费者债务偿还能力，违约率上升，还使中小企业面临裁员压力，进一步削弱其债务服务能力，类似于First Brands的困境。

从全球视角来看，中国同样出现平坦化的Beveridge曲线，经济增长放缓。地缘政治风险（如关税）虽暂时延后，但未消除。影子银行扩张忽略风险，如今经济放缓触发“信贷愚蠢”的后果：更多企业濒临破产，抵押品问题频发。

三. 货币紧缩信号：美联储回购设施的警报

抵押品疑云与货币紧缩交织。10月15日，美联储常设回购设施（SRF）借款65亿美元，这是非季度末首次显著使用，信号流动性紧缩。 主流观点归咎于量化紧缩（QT），但如2019年回购危机所示，问题并非储备水平不足，而是风险厌恶导致经销商不愿流通储备、现金和抵押品。

更多信号如下：

• 回购失败率 自就业报告后上升，显示抵押品流通受阻。

• 外国官方机构储备资产 自4月以来净销售显著，7月数据显示私营净购724亿美元，官方净购64亿美元，但整体美元短缺明显。2020年危机期间使用1610亿美元，当前规模类似，缓解欧元美元紧缩。

• 美元汇率 欧元走弱，DXY走强，反映经销商收取更高美元接入费。

这些信号与抵押品问题一致：在紧缩环境下，银行二次审查抵押品，导致更多问题曝光。

四. 市场反应与系统性风险

10月17日，市场剧烈波动：黄金飙升至纪录高位，单日上涨逾120美元/盎司（后回落），反映避险需求。 两年期美债收益率降至3.41%，十年期跌破4%至3.99%，牛市陡峭化印证紧缩后果。 银行股暴跌，显示市场焦虑。

欧元美元体系依赖抵押品信任。一旦崩塌，将冻结流动性，类似于2008年的金融危机（虽不会完全重演）。影子银行放大风险：缺乏监管，信贷规模巨大。当前，经济向衰退倾斜，紧缩加剧，更多企业滥用抵押品，形成连锁反应。

比特币上涨被误读为美元崩盘，其实与纳斯达克联动，无关美元紧缩。

五. 展望与启示：调出噪音，审视隐藏真相

抵押品问题镜像了宏观拐点。从Zions到全球债券市场，一切迹象指向从乐观泡沫到风险觉醒的转变。美联储虽“赢得”2023年的危机应对（BTFP），但市场已警醒。Beveridge曲线平坦化预示失业率上升、违约增多、抵押品滥用加剧。

投资者需警惕：主流叙事掩盖了真相。真实问题是欧元美元结构性缺陷：经销商风险厌恶、美元短缺、影子信贷的过度扩张。忽略这些，将重蹈覆辙。

建议深入研究货币信号：利率互换、回购失败、储备流动。这些“隐藏真相”显而易见，却被噪音遮蔽。Eurodollar University等资源有助于解读市场，而非依赖权威言论。

总之，Zions等事件敲响警钟，提醒我们金融体系的脆弱性。在经济“记住衰退”之际，抵押品崩塌可能引发广泛危机。及早审视，调出噪音，方能应对风暴。