加密货币永续交易平台的自动减仓机制为何引发资深交易者强烈不满

自动去杠杆（ADL）是加密货币永续合约中的一种紧急刹车机制。当市场深度和交易平台的缓冲资源被破产清算压倒时，该机制会削减部分盈利仓位以重新平衡系统。正如 Ambient Finance 创始人 Doug Colkitt 在一篇新文章中所解释的那样，这一机制在极端情况下成为维持市场稳定的最后手段。

永续期货（简称“perps”）是一种无到期日、以现金结算的合约，通过资金支付而非实物交割来反映现货价格。盈亏净额来自共享保证金池，而非已交付的代币。因此，在市场压力下，交易平台可能需要迅速重新分配风险敞口，以保持账面平衡。

Colkitt 将 ADL 定义为风险管理中的“最后一步”。他解释称，在正常情况下，濒临爆仓的账户会在接近其破产价格时被清算到订单簿中。然而，如果滑点过大，交易平台将依赖其维护的缓冲机制，例如保险基金、程序化流动性或专门用于吸收不良资金的金库。

Colkitt 指出，这些金库在市场动荡期间可能获利丰厚，因为它们可以以大幅折扣买入资产，并在市场反弹时卖出。例如，在上周五的加密货币崩盘期间，Hyperliquid 的金库在一个小时内就入账约 4000 万美元。

然而，关键在于这些金库并非万能的魔法工具。它们遵循与普通交易者相同的规则，并且具有有限的风险承受能力。当这些防御措施耗尽而资金缺口仍然存在时，交易平台将启动自动减仓（ADL）机制以维持偿付能力。

Colkitt 用直观的类比解释了这一逻辑。他将其比作航班超额预订：航空公司通常会提高奖励以寻找自愿放弃座位的乘客；但如果没有志愿者，“就必须有人被赶下飞机”。在永续合约中，当买入价和缓冲机制无法吸收损失时，ADL 会“抵消”部分盈利头寸，以便市场能够清偿债务并恢复正常运行。

他还以赌场为例说明了这一点。连续获胜的玩家可以一桌接一桌地赢取筹码，直到房间里的筹码耗尽为止。削减获胜者的筹码并不是惩罚，而是当对手无力支付时，赌场维持游戏运行的方式。

ADL 队列如何运作

当 ADL 被触发时，交易所会应用一套规则来决定谁的仓位将首先被减少。Colkitt 描述了一个综合三个因素的队列：未实现利润、有效杠杆和头寸规模。这种计算方式通常会将规模大、利润高、杠杆高的账户推到队伍的最前面——用他的话说，“规模最大、利润最高的‘鲸鱼’会最先被送回家”。

减持将按照与破产方挂钩的预设价格进行，直至资金缺口被弥补。一旦缺口被填补，市场将恢复正常交易。

然而，交易员们对 ADL 的愤怒主要源于其执行方式。ADL 可能在峰值动量和正常执行流程之外突然剪切正确的仓位。Colkitt 承认这种挫败感，但他辩称，这种必要性是结构性的。永续合约市场本质上是零和博弈，合约背后没有真正的比特币或以太币仓库，只有多头和空头之间流动的现金债权。

Colkitt 强调，这“只是一大堆无聊的现金”。如果清算无法达到或超过破产价格，并且缓冲资金被耗尽，那么该场所必须立即重新平衡，以避免坏账和连锁倒闭。

尽管 ADL 应该很少发生，但实际上却经常出现。标准清算和缓冲通常可以起到作用，允许盈利交易按照自己的条件退出。然而，ADL 的存在是协议的一部分，该协议允许交易平台提供永不到期的高杠杆敞口，而无需承诺“另一边会有大量亏损”。这是规则手册中的最后一条，旨在防止现货市场的合成镜像在压力下破裂。

Colkitt 认为，ADL 揭露了通常隐藏的脚手架。“模拟的边缘”是指平台必须公开其账户，并强制重新分配敞口，以保持与现货市场的平价并阻止连锁反应。在实践中，这意味着透明的队列、公开的参数，以及越来越多地在屏幕上显示账户在队列中的位置的指标。

Colkitt 更广泛的信息是务实的。没有任何机制能够保证无痛平仓，只有可预测的平仓。自动减仓之所以引发强烈反应，是因为它打击的是赢家，而不是输家，而且往往是在最显而易见的成功时刻。它之所以持续存在，是因为一旦市场拒绝出清、缓冲耗尽，它就成了唯一的出路。

目前，交易所认为，清晰的规则、可见的队列和更厚的缓冲区将使 ADL 保持其应有的状态——一种你很少看到但永远不会忽视的后盾。