Hyperliquid 450亿美元FDV估值：Perp Dex还是链上币安？

在加密市场中，Hyperliquid（HL）的估值问题正在引发广泛讨论。其完全稀释估值（FDV）达到了惊人的450亿美元，这一数字让许多人开始思考：它究竟是一个纯粹的永续合约去中心化交易所（Perp Dex），还是一个未来可能挑战传统中心化交易所（CEX）的链上新物种？当前市场对其估值的分歧也引发了关于其对标逻辑的深入探讨。

首先，若将 Hyperliquid 视为一个传统的 Perp Dex，将其与 dYdX、GMX 等老牌项目对比，其估值已经显得过高。毕竟，当前链上 DEX 的市场规模有限，而 HL 已经接近甚至超越了这些项目的巅峰估值。然而，如果将其定位为“链上币安”，那么其目前的增长空间似乎还很大。但这样的预期是否合理？尤其是在链上交易尚未大规模虹吸传统 CEX 数据的情况下，这种对标显然过于超前。

事实上，市场对 HL 的定价处于一种模糊地带——既不完全是 Perp Dex，也不完全是对标 Binance 的平台级生态。这种模糊性也让许多跟风项目产生了错误的估值预期。一些项目甚至在技术架构和生态价值尚不成熟的情况下，直接对标 HL 的估值，导致市场出现明显的错位。

其次，从技术创新的角度来看，Hyperliquid 的确具备一定的独特性。其采用的 HyperBFT 共识、HyperCore 和 HyperEVM 分层设计，以及重构的链上高频节点内撮合引擎，虽然被批评存在一定程度的中心化，但其创新性不可否认。相比之下，许多跟风者仍然依赖传统的“链下撮合 + 链上结算”框架，缺乏真正的突破。

更为重要的是，Hyperliquid 的生态深度是其估值的核心支撑。例如：

• Felix Protocol 基于 HYPE 抵押铸造稳定币，并将 $107M 的闲置 USDC 利息收益用于回购 HYPE；
• Liminal Money 提供高达 16% APY 的 delta 中性收益产品；
• Kinetiq 构建的质押协议和 Hyperlend 的借贷生态等。

据统计，这些生态项目已组合了四五十个应用场景。这种原子级可组合性使得 HL 更像是一个具备平台级潜力的生态系统，而非单纯的 Perp Dex 应用。

此外，市场中还存在一个令人困惑的估值逻辑：Hyperliquid 被视为 Perp Dex 的龙头，目标是取代传统 CEX 成为链上币安；而另一些项目如 Aster 则被视为 Perp Dex 的龙二，目标却是巩固币安的地位，成为其链上版图的一部分。然而，在币安依然强势存在的情况下，如何凭空多出一个“链上币安”？这种逻辑显然需要进一步厘清。

总的来说，Hyperliquid 的高估值背后既有技术创新和生态深度的支撑，也存在对标逻辑错位的风险。对于投资者而言，关键在于明确其核心定位：是一次性爆发的 Perp Dex，还是未来有望成长为链上 Binance 的新物种？这个问题的答案或许决定了其估值是否合理。