数字黄金：比特币与黄金的叙事仍在演变

8月份，数字资产的长期上涨趋势遭遇了一些阻力。比特币在月中短暂触及12.5万美元的历史新高后下跌约6.5%，为自3月份以来的首次月度下跌。相比之下，以太币延续了强劲涨势，当月上涨近19%，其总市值占比升至约13%。这种从比特币到以太币的资金轮动也体现在ETF市场中：比特币基金罕见出现净流出，表明投资者在今年非同寻常的上涨后开始获利回吐；而以太币ETF则吸引了大量资金流入，管理资产规模创下新纪录。因此，比特币的市场主导地位降至1月以来的最低点，数字资产总市值在当月基本持平。

尽管市场整体呈现横盘整理，但交易活跃度依然保持高位。现货交易量维持在12个月平均水平之上——这在通常较为平静的夏季实属罕见——衍生品市场同样表现活跃。比特币和以太币期权的未平仓合约创下新高，8月份比特币期权交易量达到1450亿美元的历史纪录。隐含波动率虽然相对低迷，但在月底略有回升，暗示期权市场可能低估了潜在风险。

与此同时，比特币价格停滞不前，黄金却一路飙升。利率预期下降、核心通胀持续、贸易逆差扩大、美元走弱以及地缘政治风险等多重因素共同推动黄金价格屡创新高。特朗普政府解雇美联储理事丽莎·库克进一步引发了市场对美联储独立性的担忧。尽管美国国债收益率几乎没有变动，作为传统通胀和系统性风险对冲工具的黄金却大幅上涨。然而，比特币在消息传出当天却出现下跌。

这一现象再次引发了一个长期存在的问题：比特币是否真正配得上“数字黄金”的称号？它的稀缺性和自由主义起源支持这种类比，但数据揭示了一个更复杂的故事。比特币与黄金之间的短期相关性并不一致，在30天和90天的时间段内，相关性仅在12%至16%之间波动。从更长期来看（180天），平均相关性略高，但仍处于较低水平。换句话说，这两种资产并未可靠地同步波动。然而，自2024年以来，180天滚动相关性显著上升至约60%。这种趋势在较短时期内也有体现，尽管不如长期相关性明显。一个合理的解释是，随着资产类别逐渐成熟，“数字黄金”的叙事开始在投资者中站稳脚跟。

值得注意的是，黄金本身作为宏观和通胀对冲工具的表现并不完美。它并未逐月追踪消费者价格，但从长期来看，其购买力保持效果优于大多数资产。研究还表明，在股市极端承压时期，黄金可以充当避风港，但并非总是如此，正如其与波动率指数（VIX）的复杂关系所表明的那样。

对于比特币而言，其叙事仍在不断变化。一些投资者将其视为一种科技投资，另一些人则将其视为一种新兴的宏观对冲工具。我们认为，后者将随着时间推移更具持久性。与其他区块链不同，比特币有限的可扩展性、僵化的治理以及缺乏图灵完备性意味着它不太可能成为一个多应用平台。其他协议更适合承担这一角色。相反，比特币的长期价值主张在于其稀缺性和中立性——这些特征与黄金的货币角色相呼应。

当然，这样的叙事需要时间来巩固。黄金花费了几千年才被广泛接受为一种价值储存手段。相比之下，比特币仅有16年的历史，却已经获得了显著的认可和采用。“数字黄金”的类比或许尚未得到当今数据的充分支持，但现在否定它还为时过早。历史表明，这个故事仍在书写中。

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