Gate Ventures洞察：策略型稳定币的崛起与利率市场的未来

TL;DR

稳定币作为“加密货币行业的王冠”，其发展经历了从算法稳定币到策略型稳定币的演变。早期项目如Ampleforth的AMPL和Terra的UST，试图通过算法摆脱对美元资产的依赖，但路径选择各有差异。今年，随着Ethena等项目的出现，DeFi稳定币不再局限于价格锚定，而是开始关注收益来源，开启了“策略型稳定币”的新时代。

策略型稳定币的核心在于将对冲策略或低风险收益产品打包成面值为$1的可流通代币。例如，Ethena的USDe通过做多stETH、做空永续合约的Delta-neutral策略生成收益。此类稳定币因其类似对冲基金份额的特性，被监管机构视为证券。

文中系统梳理了稳定币背后的九类收益机制，包括链上借贷、现实资产（RWA）、AMM做市等，当前年化收益率集中在3%-8%之间。尽管策略型稳定币表面同质化严重，但核心差异体现在收益结构的可持续性、透明度以及合规性上。

在这一趋势中，Pendle协议成为受益者之一。它通过将收益资产分解为固定本金（PT）和浮动收益（YT），构建了链上的利率市场，推动了“利差对冲”与“收益转让”的标准化发展。

我们认为，未来的策略型稳定币将朝着模块化、监管友好和收益清晰的方向演化。那些具备独特收益源、良好退出机制及流动性护城河的项目，将成为“链上货币基金”的基石。然而，这类产品仍可能被认定为证券，潜在的合规挑战不可忽视。

基于策略的稳定币

收益型稳定币的收益渠道多种多样，包括链上借贷、流动性挖矿、市场中性套利、RWA美债收益等。以下是一些主要收益策略的现状与前景：

链上借贷市场

AAVE V3 USDC, source: AAVE

在当前市场情绪低迷、资金需求不足的背景下，链上借贷利率维持在低位。以AAVE V3为例，USDC的借贷利率大致在2%左右。与此同时，AAVE推出的原生稳定币GHO采用超额抵押机制，借款利率波动较大，但在牛市阶段可跃升至10%-20%。

RWA市场（国债为主）

机遇 RWA 市场稳定币，图源：RWA.xyz

目前，基于国债的稳定币市场规模达59亿美元，其中以太坊生态占据主导地位。Blackrock发行的BUIDL占据主要市场份额（约19亿美元），其次是Circle的USYC和Franklin Templeton的BENJI。BUIDL本质上是一种对标短期美债的基金份额，用户可通过USDC申购，每个BUIDL对应1美元本金。

USDtb TVL, source: Defillama

Ethena推出的USDtb是基于RWA市场的创新尝试。该产品以BUIDL代币化基金为底层资产，实现了自由流通，当前资产管理规模约为14.3亿美元。

抵押稳定币自身的“储蓄利率”

DSR（Dai Savings Rate）最初由MakerDAO推出，现已演变为Sky.money中的SSR（Stablecoin Savings Rate）模块。该模块允许USDS持有者按年化利率获得协议收益的分成，当前利率约为4.5%。

USDS Growth, source: Defillama

衍生品对冲 + 质押收益

衍生品对冲利率（Delta-neutral利率）通过同时持有正向和反向头寸锁定价格方向风险，赚取资金费或期货与现货价差收益。代表性的项目包括Ethena的USDe和Resolve的USR。

稳定币战争下的受益者 Pendle

Pendle是一个专注于收益代币化的DeFi协议，允许用户将收益资产拆分为PT和YT两种代币，并在其平台上进行交易。它通过对利率本身构建交易市场，为稳定币背后的收益策略提供对冲手段，从而形成固定利率。

Pendle Snapshot, source:pendle

Pendle已确立自己作为稳定币“利率交换层”的核心地位，未来有望继续受益于策略型稳定币的增长。

免责声明：

本内容不构成任何要约、招揽、或建议。您在做出任何投资决定之前应始终寻求独立的专业建议。